Casino : Kretinsky et ses créanciers campent sur deux scénarios opposés / Deux offres fermes et massivement dilutives doivent désormais être arbitrées

Après plus de sept mois de bras de fer, Casino se retrouve avec deux scénarios fermes sur la table, toujours très éloignés sur la question décisive du contrôle. Le distributeur stéphanois a annoncé lundi avoir reçu, le 30 juin, une nouvelle proposition de restructuration financière de son actionnaire de contrôle France Retail Holdings (FRH), la holding de Daniel Kretinsky arrivée aux commandes lors de la précédente restructuration de 2024, ainsi qu'une proposition concurrente du comité de pilotage de ses créanciers Term Loan B (SteerCo TLB), qui regroupe des fonds détenant environ 90 % de cette dette d'un nominal proche de 1,4 milliard d'euros. D'emblée, Casino prévient que « chacune de ces propositions serait massivement dilutive pour les actionnaires actuels ».

Partageant le même diagnostic, celui d'un endettement que le groupe ne peut plus porter en l'état et qu'il faut convertir en capital, les deux camps divergent toujours radicalement sur la réponse. FRH propose de convertir 610 à 685 millions d'euros du nominal du TLB en fonds propres et d'injecter 495 millions en numéraire, dont 390 millions pour renforcer la liquidité du groupe. À l'issue de l'opération, la holding tchèque détiendrait environ 66,8 % du capital, les prêteurs TLB 24,5 %, les créanciers RCF convertis 8,6 % et les actionnaires existants hors FRH 0,1 %. Le solde du TLB serait réinstallé sur cinq ans.

Deux visions opposées du capital

Le SteerCo va beaucoup plus loin dans la conversion : la quasi-totalité du TLB, soit 1 360 millions d'euros, serait transformée en capital, assortie d'une injection en numéraire de 400 millions. Les créanciers détiendraient alors environ 99,9 % du capital, dans l'hypothèse où les actionnaires actuels ne participeraient pas à l'augmentation de capital, et prendraient le contrôle du groupe.

Le chemin parcouru depuis novembre dit à la fois l'ampleur des concessions et la persistance du désaccord. FRH a régulièrement relevé sa mise, de 300 millions d'euros de fonds propres garantis dans le plan initial de novembre 2025 à 445 millions en numéraire fin mars, puis 495 millions aujourd'hui. Son dernier relèvement s'accompagne toutefois d'un renforcement du contrôle, la détention visée remontant d'une fourchette de 54 à 63 % du capital en mars à près de 67 % désormais, un niveau proche de son ambition initiale de 68 %.

Chaque camp muscle son scénario

En face, le SteerCo a durci sa position. Après avoir exploré mi-mars des schémas consensuels laissant à FRH 50,1 % du capital, il consolide sa solution dite lender-led, désormais enrichie de son propre dispositif bancaire, du refinancement des lignes opérationnelles à une garantie apportée par une banque tierce.

Aucun camp ne peut toutefois l'emporter seul. Le financement des banques partenaires, validé par leurs comités de crédit, reste conditionné « au maintien de FRH en tant qu'actionnaire de contrôle de Casino » et « à un accord des créanciers TLB à la majorité des deux tiers ». Le dispositif bancaire épouse le scénario Kretinsky, mais celui-ci ne tient que si FRH parvient à rallier les deux tiers d'une dette dont le SteerCo concentre l'essentiel. Le SteerCo, de son côté, n'a pas besoin de l'aval de FRH pour porter son plan, mais devrait composer avec l'opposition prévisible de l'actionnaire qui contrôle aujourd'hui le groupe.

FRH doit rallier une partie des prêteurs

C'est tout l'enjeu de la mécanique proposée par FRH. Si des prêteurs détenant au moins 30 % du TLB consentent au plan, la conversion serait allégée pour l'ensemble des créanciers, ramenée de 685 à 610 millions d'euros, et le TLB réinstallé porté de 725 à 800 millions, ce supplément étant réservé aux seuls consentants. Ces derniers bénéficieraient par ailleurs d'options de liquidité leur permettant de revendre à FRH les actions issues de la conversion. De quoi tenter de détacher une partie des créanciers du scénario défendu par le SteerCo.

C’est donc dans la procédure que devra désormais se trancher le rapport de force. Casino réunira ses organes de gouvernance « à brève échéance » pour arrêter en juillet les termes de la modification du plan de sauvegarde, appelée ensuite à être soumise au vote des classes de parties affectées puis au Tribunal des affaires économiques de Paris. Le groupe garde la main sur l’architecture qu’il entend présenter, mais cette architecture devra encore passer l’épreuve des créanciers et du juge. D’ici là, les discussions restent protégées par la prolongation des standstills jusqu’au 26 juillet, tandis que la maturité des financements opérationnels a été reportée au 29 juillet. Casino vise toujours une mise en œuvre de sa restructuration d’ici la fin du second semestre 2026.