Fed: le calme avant la tempête?

Le mois dernier, outre une hausse de taux largement attendue, la Fed prenait une décision importante en annonçant un programme de réduction de son bilan. Les minutes de la réunion de juin, publiées hier, montrent que les membres de la Réserve Fédérale sont néanmoins partagés sur le calendrier de cette cure d'amaigrissement, qui porte sur un bilan historique de 4.500 milliards de dollars. "Plusieurs préféraient commencer ce process d'ici à deux mois", tandis que d'autres préféraient attendre "la fin de l'année", mentionne le texte. Selon la plupart des analystes, il ressort de cette communication que la Banque centrale devrait commencer ce chantier en septembre et donc attendre décembre pour procéder à sa troisième hausse de taux de l'année. Cela leur laisserait également plus de temps pour jauger l'inflation, qui est sous l'objectif des 2% annuels, et déterminer si cet essoufflement est temporaire ou non.

De l'autre côté, l'économie américaine continue à afficher des signes de surchauffe malgré les resserrements monétaires récents, ce qui incite certains à plaider pour deux nouvelles hausses de taux cette année. Les marchés actions continuent de battre des records historiques, les taux des Treasuries à long terme déclinent et le dollar recule, tout cela avec une volatilité au plus bas depuis 2007: pour certains experts, ce sont les ingrédients explosifs d'un prochain retournement de cycle. Les membres de la Réserve Fédérale ont eux aussi mis en garde contre "une accumulation de risques sur la stabilité financière", même s'ils semblent avoir assez de marge de manœuvre pour continuer leur politique de normalisation monétaire.

Pourtant, la situation actuelle rappelle sur de nombreux aspects celle de 2007. Le taux de chômage est à un plus bas depuis 16 ans à 4,3%, ce qui signifie que l'Amérique est peu ou proue en situation de plein-emploi. Par ailleurs, les banques centrales du monde entier sont en resserrement monétaire ou vont y entrer, ce qui a toujours précédé des périodes de récession. Sans compter que nous entrons dans la neuvième année d'expansion économique. Ces éléments ne suffisent pas à indiquer l'arrivée prochaine d'une crise, mais ont plutôt donné lieu à quelques excès de marché. Emballés par des conditions de financement idéales, les investisseurs ont tendance à penser que cela va durer, à payer plus cher et à prendre plus de risques. Ainsi, les actions américaines s'échangent à un multiple historique de 22 fois les profits passés et les prix de l'immobilier sont revenus à leurs niveaux d'avant les subprimes.

Et cette hausse des cours s'est faite de façon artificielle, grâce à de massifs programmes de rachats d'actions et de dividendes, plutôt que par de grands projets d'investissement ou M&A, car la croissance est atone dans les pays développés. Et l'assèchement du crédit a un effet multiplicateur puisque ceux qui les "hedgent" sont obligés de vendre pour limiter leurs coûts. "Des pressions élevées sur les valorisations des actifs aujourd'hui peuvent indiquer une hausse des vulnérabilités demain", a averti avec diplomatie Stanley Fischer, le vice-chairman de la Fed la semaine dernière. La situation est certes différente car les banques sont mieux protégées et moins risquées grâce à la régulation financière. Mais Janet Yellen va devoir trouver le subtil équilibre pour ne pas relever ses taux plus vite que le marché sous peine de l'affoler, ou laisser d'éventuelles bulles se former. Une mission cruciale qui pourrait être confiée à quelqu'un d'autre à la fin de son mandat en février prochain, en fonction des desiderata de Donald Trump.