L’année 2025 vue par… Denis Ferrand / Directeur général de Rexecode

Quel est votre scénario de croissance en Europe et en France pour 2025 ? De quelle manière les risques géopolitiques (Ukraine, Moyen-Orient, nouvelle administration Trump, élections fédérales allemandes) sont-ils susceptibles d’affecter vos prévisions ?

Le thème du décrochage de l’Europe par rapport aux Etats-Unis a saturé l’espace médiatique tout au long du second semestre 2024 et cela risque d’être encore le cas durant la première partie de 2025. Il restera à l’avant de la scène tant que l’Europe n’aura pas trouvé d’échappatoire à l’étau dans lequel elle se trouve prise entre, d’une part, la politique d’hyper attractivité de l’investissement menée par les Etats-Unis et le renforcement soudain et violent de la compétitivité-prix de la Chine, d’autre part. Ces deux mâchoires vont continuer de mordre en 2025. D’autant que la nouvelle administration Trump va probablement accentuer ce phénomène, en mettant l’Europe face à ses responsabilités, notamment sur le plan militaire.

Sur le plan géopolitique, quand bien même les tensions s’apaisent au Moyen-Orient et qu’une issue favorable soit trouvée dans le conflit russo-ukrainien, la crise énergétique de 2022 a laissé une empreinte durable sur la compétitivité européenne puisque les entreprises du continent s’approvisionnent en énergie à des prix allant du double au quintuple par rapport à leurs consœurs chinoises et américaines. Dans ce contexte, difficile d’imaginer une croissance allante en Europe, d’autant que les deux premières économies de la zone que sont l’Allemagne et la France cumulent des difficultés internes. Outre-Rhin, la crise politique qui conduit à des élections anticipées rend peu probable la mise en place d’un stimulus budgétaire pour relance la demande interne. Dans l’hexagone, l’instabilité politique dans laquelle le pays est plongé depuis juin dernier affecte les ménages et les entreprises. Les premiers restent désireux d’épargner et reportent leurs achats importants bridant la reprise de la consommation. Les secondes ont commencé à ajuster sensiblement à la baisse leurs dépenses d’investissement et c’est désormais un ajustement des effectifs qui pourraient intervenir en 2025. La France connaîtrait donc une croissance bien inférieure à la prévision retenue par le gouvernement.

Faut-il s’attendre à une divergence marquée entre les politiques monétaires menées par la Banque centrale européenne et la Réserve fédérale américaine ?

Le déploiement de la politique Trump faite de déréglementation, de lutte contre l’immigration, de relance fiscale et de protectionnisme, alors même que l’économie produit déjà au-delà de son potentiel, porte des germes inflationnistes dont il faudra surveiller le bourgeonnement. S’ils venaient à croître et embellir, les marges de manœuvre de la Fed s’en trouveront significativement réduites. Les marchés financiers ont joué ce scénario en réduisant leurs anticipations de baisse des taux directeurs à mesure que l’élection de Trump devenait de plus en plus assurée. La BCE n’est pas du tout confrontée à ce type de défi. Les baisses de taux vont se prolonger et une forme de découplage des politiques monétaires pourrait s’opérer dans un sens favorable là encore à l’attractivité du placement aux Etats-Unis et à la valeur du dollar contre l’euro.

L’année 2024 a été celle des rapports Draghi, Noyer, Letta et du constat du décrochage de l’Europe. Quelles sont les mesures d’urgence à prendre au niveau européen pour renverser la vapeur et sortir le Vieux continent de la tenaille USA-Chine ?

Ce n’est pas forcément une mesure qui suffira pour relever ce défi, qu’il s’agisse de l’Union des marchés des capitaux ou d’un éventuel grand plan de financement. Le défi que l’Europe a à relever est peut-être avant tout son aptitude à retrouver le goût du risque. Plus qu’une affaire de moyens (les capitaux sont bien là mais ils ne s’investissent pas forcément en Europe), de tuyaux ou de grand plan, le redressement européen passera avant tout par sa capacité à trouver un nouvel équilibre entre les tonnes de nouvelles réglementations qu’elle produit année après année, d’une part, et l’incitation à innover, à rechercher, à investir et développer dans les solutions qui permettront de relever les défis d’aujourd’hui et de demain : la lutte contre le réchauffement climatique, l’adaptation au changement climatique, la défense, la santé, la maîtrise technologique, …. d’autre part.

Engluée dans une crise immobilière, l’économie chinoise est enferrée dans les difficultés depuis de nombreux trimestres, estimez-vous que le récent déploiement d’un nouvel ensemble de mesures budgétaires, monétaires et réglementaires sera de nature à les terrasser ?

L’économie chinoise fait de la contention de son risque immobilier. Elle cantonne les actifs déclassés. Elle déploie des substituts de financement pour les collectivités territoriales privées de ce qui était leur principale ressource : le produit de la vente de terrains. Ces mesures seront-elles suffisantes pour éviter la manifestation d’une grave crise ? C’est possible, ne serait-ce que parce que cette crise est de nature purement interne entre agents économiques chinois entre lesquels le gouvernement organise des transferts. Cette crise a surtout incité les autorités à accélérer la recherche d’un substitut à ce qui a longtemps été le premier moteur de la croissance chinoise.

Elles l’ont trouvé dans la fabrication d’une industrie puissamment exportatrice, dont les exportations sont 2,2 fois plus importantes que les importations, au risque de former des surcapacités gigantesques dans un nombre croissant de secteurs et de créer ainsi les germes d’une future crise de déclassement d’actifs non rentables. Ceux-ci auront entretemps contribué à fragiliser la position d’acteurs européens en situation de concurrence directe. C’est la principale différence entre les deux crises chinoises : celle, actuelle, de l’immobilier est interne, celle qui pourrait survenir depuis une industrie chinoise dont le rendement est des plus médiocres pour l’instant aurait et a déjà des effets de déflagrations sur les industries des pays concurrents.

Quelle est la plus grosse menace pesant sur la stabilité financière mondiale pouvant se matérialiser en 2025 ?

L’envolée des valorisations boursières et immobilières aux Etats-Unis est saisissante. Débouchera t-elle sur une correction ? N’oublions pas qu’il y a encore un an et demi, le risque de récession aux Etats-Unis était perçu comme très élevé. Cette histoire pourtant pas si ancienne est oubliée. Mais si les recettes de Trump en matière de déréglementation ne viennent pas rapidement donner des résultats en matière de baisse des prix, alors la résurgence des germes inflationnistes risquerait de réduire encore les anticipations de baisse des taux directeurs. Sans même les pousser à la hausse, une telle révision des anticipations ne pourra qu’avoir des conséquences sur les valorisations. L’adage : "il ne faut jamais parier contre les Etats-Unis" demeurera-t-il ? C’est une question importante à laquelle je suis quand même tenté de répondre "oui".

En plus d’avoir failli à anticiper la dégradation sensible de ses finances publiques en 2023 et 2024, la France pourrait durablement évoluer dans une situation politique instable. Doit-elle redouter une crise de confiance sur les marchés obligataires à brève échéance ?

A brève échéance, l’économie française va encore évoluer sous l’ombrelle tout autant rassurante qu’imposante de la BCE de sorte que c’est plus une glissade que connaissent les rendements relatifs de la dette publique française qu’une franche dégradation. Mais, après ceux du Portugal puis de l’Espagne, la probabilité de voir les taux sur les titres publics français dépasser courant 2025 les taux italiens équivalents est élevée. Courant 2024, l’écart s’est resserré de plus de 60 points, sanctionnant le passage en ligue 2 de la dette publique française, même si les agences de notation ne semblent pas avoir acté cette relégation. Une nouvelle relégation est possible en 2025 ne serait-ce qu’en raison d’un déficit public qui sera certes réduit automatiquement par l’exercice d’une Loi de Finances Spéciale, en attendant un hypothétique vote d’une Loi de Finances pour 2024, mais qui pâtira d’une croissance trop faible et d’une remontée de la charge de la dette. Par défaut de vision et d’horizon, le brouillard autour des finances publiques sera un profond inhibiteur de l’investissement mais également des embauches. Si les marchés ne sanctionneront pas forcément la dette française, l’économie, elle, risque fort de se venger d’avoir été oubliée et maltraitée par le politique depuis de trop longs mois.