L'année 2026 vue par... Sylvain Broyer / Chef économiste EMEA de S&P Global Ratings

Quel est votre scénario de croissance en Europe et en France pour 2026 ? Quel est le principal aléa autour de vos prévisions ? L’expansionnisme budgétaire de l’Allemagne sera-t-il une variable clé ?

La croissance devrait rester globalement stable l’année prochaine, tant dans la zone euro qu'en France, pour lesquelles nous prévoyons une croissance de 1,2% et de 1% respectivement. Les dépenses de consommation devraient continuer d'augmenter légèrement plus vite que le PIB, sans toutefois accélérer par rapport à 2025 : le marché du travail se tasse, les salaires ralentissent et la désinflation est largement derrière nous. Les chocs négatifs de confiance s'estompant et les taux d'intérêt ne freinant plus la demande, une légère baisse du taux d'épargne devrait permettre d’amortir la moindre hausse du pouvoir d’achat.

L’expansion budgétaire devrait apporter un demi-point de croissance supplémentaire à l’Allemagne l’année prochaine, pour laquelle nous anticipons une croissance de 1,1%, en nette accélération par rapport à cette année. Elle devrait entrainer une croissance dans le reste de l’Europe, surtout dans les petites économies qui sont bien intégrées à la chaîne de valeur allemande, comme l’Autriche, la République tchèque, la Pologne ou la Hongrie. L’expansion budgétaire allemande ne se fera en revanche que marginalement ressentir sur les grandes économies européennes, comme la France.

Nous pensons que la transition numérique continuera également de soutenir la croissance l’année prochaine. Les investissements dans les équipements de technologies de l'information et de la communication augmentent en zone euro à un rythme de 5% par an. Le secteur de la technologie a apporté 0,4 point de croissance annuelle à la France depuis 2021. Il a créé moins d'emplois en France (186 000) qu'en Allemagne (313 000) au cours des cinq dernières années, mais les petites annonces liées à l'intelligence artificielle sont en nette progression en France depuis le mois de septembre.

Il existe tant d'aléas dans notre scénario de base qu'il est impossible d'en retenir un seul. Sur le plan extérieur, la demande américaine ou chinoise pourrait ralentir davantage que prévu, notamment si une correction boursière venait à interrompre la transformation digitale. Cela aurait des répercussions sur la stabilité financière. Rappelons que dans les portefeuilles européens d’investissement, 16% des positions sont en actions et parts de fonds libellés en dollars américains. L’industrie européenne n’a pas encore trouvé son nouvel équilibre après le choc de la hausse des droits de douane américains et l’intensification de la concurrence mondiale dans ses secteurs traditionnels. La confiance reste tributaire des évolutions géopolitiques. Et sur le plan intérieur, un essoufflement plus marqué que prévu du marché du travail ou une mise en œuvre décevante du plan budgétaire allemand pourraient réduire les prévisions de croissance.

Depuis de nombreux trimestres, le secteur manufacturier chinois accroît sensiblement ses parts de marché mondiales, ce au détriment de l’industrie européenne. Si les rapports Draghi, Letta et Noyer constituent des réponses à moyen terme pour donner un coup de fouet à notre compétitivité, existe-t-il des mesures clé en main pouvant être déployées afin de sauvegarder le tissu productif du Vieux continent ?

On constate en effet que le surplus commercial dont jouissait traditionnellement la zone euro vis-à-vis de la Chine dans les secteurs de l'automobile, des équipements de machines et des préparations pharmaceutiques s'est transformé en déficit depuis le début de l'année. Le manque à gagner sur ces trois secteurs seulement s'élève à 4-5 milliards d'euros par mois. On constate également que l'Europe abandonne son leadership technologique dans de nombreux secteurs de pointe à la Chine, mais aussi à d'autres pays en développement rapide, comme l'Inde ou le Moyen-Orient.

Que peut faire une Europe dont le principe de libre-échange est inscrit dans l'ADN et dont la population est vieillissante de surcroit, dans un monde devenu multipolaire ? Le repli sur soi n’apporte pas de gains macroéconomiques. Il lui faut plutôt et avant tout abaisser le coût du capital, qui est prohibitif par rapport au reste du monde. Le coût de l’equity en Europe est 200 points de base supérieur à ce qu’il est aux États-Unis. Il n’est pas étonnant que de nombreuses bonnes idées d’origine européenne et intensives en capital soient réalisées et développées aux États-Unis. C’est en substance le diagnostic commun aux trois rapports que vous mentionnez. Et tous ont proposé les seuls remèdes utiles : une refonte courageuse du marché unique visant à abattre les barrières non tarifaires intérieures, notamment dans le domaine des marchés des capitaux, ce à quoi les gouvernements français et allemand s'y emploient d’ailleurs. Seule des politiques économiques inscrites dans une vision de long-terme peuvent générer de la compétitivité. Elle nécessite le développement de biens publics d’échelle européenne. L’exemple chinois d’aujourd’hui parle de lui-même, celui de l’euro hier aussi d’ailleurs.

Une bulle spéculative s’est-elle formée dans le secteur de l’intelligence artificielle ? Si oui, un éclatement pourrait-il mettre en péril la stabilité financière mondiale ?

L’intelligence artificielle est une innovation technologique majeure. Elle a le potentiel de transformer en profondeur le fonctionnement de nos économies. Cependant, nous en sommes encore à une phase précoce de la transformation digitale. Si les capacités en infrastructures liées à l’IA augmentent encore et si l’on observe une hausse sensible de la productivité dans le secteur des TIC (+2,8% par an en Europe en moyenne en 2025), ces nouvelles technologies commencent à peine à se diffuser au reste de l’économie et de nombreuses questions se posent quant au retour sur investissement, à la soutenabilité énergétique, à l’obsolescence technologique des infrastructures installées. On peine encore à voir des gains de productivité dans les secteurs hors ICT qui seraient liés à l’adoption de l’IA, par exemple.

A ce stade, il est naturel que les marchés financiers "tâtonnent" pour donner un prix juste à cette révolution technologique. Des ajustements sont inévitables. C'est la logique même de ce cheminement, si bien décrit par l'économiste Léon Walras, de tâtonnement inhérent à la formation des prix sur marchés libres, surtout lorsqu'ils ont quelque chose de nouveau à "quantifier". Plus la technologie IA se diffusera au reste de l’économie, plus les marchés approcheront le prix d’équilibre. Jusqu'à ce que cela se produise, il faut s'attendre à de la volatilité, qui pourra durer ou non et mettre ou non en péril la stabilité financière. Pour ses aspects financiers, Il reviendrait aux banques centrales de jouer un rôle stabilisateur qu’elles ont endossé depuis la grande crise de 2008/2009. Pour ses aspects réels, un processus de tâtonnent erratique du prix d’équilibre pourrait ralentir mais probablement pas stopper la diffusion de l’IA au reste de l’économie.

Dans le cas d’une absence d’assainissement des finances publiques françaises dans les années à venir du fait de la polarisation politique, croyez-vous davantage au scénario d’une lente asphyxie causée par une hausse progressive de la charge d'intérêts ou plutôt à celui d’une rupture soudaine de la confiance des marchés obligataires ?

La charge d'intérêt payée par la France sur sa dette publique a augmenté de près de 30 milliards d'euros depuis le début de la pandémie. Par rapport à la richesse nationale créée (le PIB), qui a également augmenté sur la période, elle est certes en hausse, mais reste inférieure (autour de 2,3 % du PIB) à la moyenne observée au cours des trente années qui ont précédé la pandémie (qui est de 2,7 % du PIB). Ça ne ressemble pas vraiment à un scénario d'asphyxie, tel que l'a subi par exemple l'Italie au milieu des années 1990, à la suite d'une dévaluation massive de la lire italienne. L'appartenance de la France à la zone euro rend ce scénario d’ailleurs assez peu probable.

Un épisode à la "Liz Truss", tel que le Royaume-Uni l'a subi en 2022, lorsque les rendements à 10 ans sur les Gilts ont soudainement bondi en réaction à des annonces budgétaires hâtives, n'est peut-être pas exclu, d'autant que la part des investisseurs étrangers dans la dette française est bien supérieure à celle dans les Gilts. Rappelons toutefois que la charge de la dette publique en France est encore d’un tiers plus bas que celle du Royaume-Uni (3,0 % du PIB en 2025), pour un niveau de dépenses publiques qui est supérieur de 8 à 9 points de PIB.

L'épisode "Liz Truss" sur les Gilts devrait rappeler, si besoin est, que la crédibilité politique est un facteur important du coût de la dette. Dans ce contexte, il demeure que les taux de refinancement de la dette française sont supérieurs aux projections de croissance nominale pour les années à venir. Nous prévoyons que la charge d’intérêt aura atteint 3,5% du PIB pour une croissance nominale de 2,8% d’ici trois ans. Il faut donc d’ici là mettre en œuvre des politiques de consolidation du solde primaire afin de stopper un effet boule de neige sur la dette publique qui pourrait inquiéter les marchés à un moment où à un autre. La politique monétaire ne peut pas être une échappatoire.