Casino, bataille ouverte pour le contrôle / Les créanciers durcissent le rapport de force

La négociation engagée pour adapter et renforcer la structure financière de Casino se poursuit, dans un bras de fer entre l’actionnaire de référence, France Retail Holdings (FRH), le véhicule d’investissement de Daniel Kretinsky, et ses créanciers, dans un groupe dont les fonds propres appellent déjà une nouvelle restructuration du bilan, moins de deux ans après celle qui devait le stabiliser, avec en toile de fond la question du contrôle du groupe. « Aucun accord n’a été trouvé entre Casino, FRH et les créanciers », constate le distributeur dans le point d’étape publié lundi sur son projet d’« adaptation et de renforcement de sa structure financière », accompagné d’une présentation détaillée des dernières offres, qui témoigne d’une nette accélération des discussions.

Cette montée en tension se lit dans la séquence des derniers jours. Le 8 mars, le comité de pilotage des porteurs du Term Loan B (TLB), principal instrument de dette du groupe, n’a pas attendu la réponse de FRH à sa proposition du 24 février pour avancer une nouvelle offre « lender-led » qui marque un durcissement inédit de sa position dans le dossier.

Le basculement vers un scénario “lender-led”

Celle-ci prévoit la conversion de la totalité du TLB en fonds propres, assortie d'une augmentation de capital globale de 1,81 milliard d'euros, dont 400 millions en numéraire destinés à renforcer la liquidité du groupe. Le dispositif s’articule autour de deux volets. Une première levée de 1,41 milliard d’euros, ouverte à l’ensemble des actionnaires, est garantie par les créances TLB. Elle est complétée par une augmentation de capital de 400 millions d’euros, réservée aux créanciers.

La conséquence arithmétique est la suivante : si FRH n'exerce pas ses droits, les créanciers prennent 100 % du capital. Pour conserver sa position, FRH doit injecter jusqu’à 1,41 milliard d’euros en numéraire afin de rembourser les créances au pair, soit plus de trois fois ce qu'elle proposait d'investir jusqu'alors.

Sur le RCF, qui finance les besoins opérationnels du groupe à hauteur de 711 millions d'euros, la proposition est tout aussi clivante. Les créanciers TLB proposent de le refinancer intégralement via un ou des tiers, écartant ainsi les banques françaises actuelles, qui avaient jusqu'ici affiché une nette préférence pour un maintien de Kretinsky aux commandes. Le nouveau RCF serait entièrement garanti par le SteerCo TLB, pour une maturité de trois ans extensible de deux ans, à un coût de Euribor + 4 %.

Le maintien du contrôle comme ligne rouge

Face à cette offensive, FRH a répondu le 9 mars avec une proposition révisée qui marque un mouvement vers les créanciers, sans combler l’écart. Le projet porté par Daniel Kretinsky prévoit une augmentation de capital comprise entre 932 millions et 1,07 milliard d’euros selon les scénarios, dont 390 millions en numéraire pour la liquidité.

La structure repose sur trois étages : une augmentation de capital avec DPS de 100 millions d’euros, garantie par FRH ; une augmentation de capital réservée de 400 millions, pouvant être souscrite jusqu’à 75 millions en numéraire par les créanciers TLB votant en faveur du plan, entre 215 et 290 millions par FRH, le solde pouvant provenir d’une conversion partielle du RCF jusqu’à 110 millions ; enfin une augmentation de capital réservée de 542 à 575 millions d’euros, souscrite par compensation de créances par les prêteurs TLB.

Sur le TLB, FRH propose de réinstaller 700 millions d'euros de prêt, avec une maturité de cinq ans, les créances résiduelles étant converties en fonds propres pour 35 millions d'euros. Les intérêts seraient capitalisés à 6 % les deux premières années, puis versés en numéraire à compter de la troisième à ce même taux, sous réserve du respect d’un niveau minimal de liquidité (mécanisme PIYC).

Le tableau de l'actionnariat résultant de la proposition FRH, dans le scénario le plus favorable aux créanciers (100 % de consentement TLB et participation à hauteur de 75 millions en new money), attribuerait 51 % du capital à FRH, environ 25 % aux créanciers TLB consentants, 19 % au fonds porteur d'une fraction du RCF convertie, et 4 % aux autres actionnaires participant à l'augmentation avec DPS. Un actionnaire individuel détenant 1 % du capital verrait sa participation ramenée à 0,18 % même en exerçant la totalité de ses droits.

La dilution pour les actionnaires existants est massive dans les deux configurations, qu’il s’agisse du scénario « lender-led » porté par les créanciers ou de celui proposé par FRH. Le groupe le rappelle explicitement dans son communiqué.