Stahl au cœur des arbitrages de Wendel / Des discussions ouvertes avec Henkel

Les choses s’enchaînent vite. À peine un mois après avoir détaillé, lors de son investor day de décembre, une trajectoire financière faisant implicitement reposer une grande partie de la génération de trésorerie future sur la rotation active de son portefeuille pour compte propre, Wendel confirme être en discussions avec Henkel en vue d’une éventuelle opération impliquant Stahl. Une confirmation, encadrée par les précautions d’usage sur l’issue encore incertaine des discussions, qui vient donner corps à une stratégie désormais totalement assumée de monétisation d’actifs matures.

Lors de sa présentation stratégique du mois dernier, Wendel s’est fixé un objectif de plus de 7 milliards d’euros de trésorerie d’ici à 2030, provenant à la fois de la montée en puissance de son pôle de gestion d’actifs pour compte de tiers, Wendel Investment Management (WIM), et des cessions liées à la gestion active de son portefeuille d’investissement pour compte propre, désormais désigné sous l’acronyme WPI. Le groupe n’a pas précisé la contribution attendue de chaque levier, mais les analystes d’Oddo BHF estiment que les dividendes issus de WIM représenteraient près d’un milliard d’euros, ce qui implique mécaniquement que les cessions d’actifs au sein de WPI porteront une part prépondérante de l’effort. "La gestion dynamique du portefeuille coté et non coté se poursuivra activement d’ici la fin de l’année 2030", précisait ainsi Wendel. 

Un actif structurant dans l’histoire de Wendel

Dans le portefeuille WPI, Stahl figure parmi les actifs emblématiques, aux côtés de Bureau Veritas, Scalian ou Tarkett. Spécialiste mondial des coatings de spécialité et des traitements de surface pour matériaux flexibles, le groupe est présent dans l’automobile, le luxe et la mode, l’ameublement ainsi que le packaging. Wendel est entré à son capital en 2006, aux côtés de The Carlyle Group, lors de l’acquisition de Stahl Holdings pour une valeur d’entreprise d’environ 520 millions d’euros. À l’époque, l’opération reposait sur un apport en fonds propres d’environ 160 millions d’euros, partagé entre les deux investisseurs et le management, complété par une dette significative. Stahl affichait alors un chiffre d’affaires de 307 millions d’euros.

La crise financière de 2008-2009 marque un premier tournant décisif. En mars 2010, Wendel remet au pot à hauteur de 60 millions d’euros dans le cadre d’une restructuration financière menée avec l’accord des créanciers. Sa participation grimpe de 48 % à 92 %, tandis que l’endettement est ramené à 195 millions d’euros. Cette recapitalisation confère à Wendel le contrôle quasi intégral de l’actif et redonne à Stahl une structure financière compatible avec un nouveau cycle de développement.

S’ouvre alors une phase de consolidation sectorielle. En 2014, Stahl réalise une opération structurante avec l’acquisition de Clariant Leather Services. En échange de l’apport de ses actifs, Clariant reçoit 23 % du capital de Stahl et un paiement en numéraire de 74 millions d’euros. Wendel demeure actionnaire de référence, avec environ 70 %, tout en acceptant une dilution maîtrisée. L’opération s’accompagne d’un refinancement de 295 millions d’euros et porte le chiffre d’affaires au-delà de 600 millions d’euros.

La crédibilité d’un acquéreur industriel

La logique industrielle se poursuit en 2017 avec l’intégration des activités de chimie du cuir de BASF. Structurée de manière "asset-light", l’opération apporte environ 200 millions d’euros de ventes additionnelles et renforce la couverture de la chaîne de valeur. BASF entre au capital à hauteur d’environ 16 %, aux côtés de Wendel, qui conserve près de 63 %, et de Clariant, encore présent autour de 19 %.

En mars 2019, Wendel consolide une nouvelle fois sa position en rachetant 4,8 % du capital à Clariant pour 50 millions d’euros, portant sa participation à environ 67 %. Clariant se retire alors de la gouvernance et abandonne ses droits spécifiques. Aujourd’hui, Wendel détient 68,1 % de Stahl. Le montant cumulé investi atteint 225 millions d’euros en fonds propres, pour un retour déjà significatif : 427 millions d’euros ont été versés sous forme de dividendes et de remboursements de prêts d’actionnaires. L’investissement apparaît ainsi largement rentabilisé.

Les rumeurs n’étaient d’ailleurs pas inédites. En 2024, le marché évoquait déjà une exploration de cession de la participation de Wendel dans Stahl, avec des valorisations évoquées jusqu’à 2 milliards d’euros, sans qu’aucun acheteur ni aucune discussion avancée ne soient alors confirmés. La nouveauté, en ce mois de janvier 2026, tient précisément à l’émergence d’un nom et à la reconnaissance officielle de discussions, même non exclusives, signe que les choses se précisent. L’acheteur potentiel, le groupe de chimie allemand Henkel, est un leader mondial des adhésifs, notamment à travers ses marques Loctite et Technomelt, dont le périmètre recoupe celui des technologies de revêtements développées par Stahl.