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Les entreprises françaises championnes du financement obligataire
Les entreprises de la zone euro vont-elles finir par se financer entièrement via les marchés de capitaux ? Si contrairement aux Etats-Unis, l'Europe est encore très loin de cette situation, la désintermédiation a cependant sensiblement progressé depuis la crise : le financement bancaire a chuté de 56% à 46% entre 2006 et 2017, selon une étude publiée aujourd'hui par S&P. La crise financière a fonctionné comme catalyseur de ce mouvement, les banques, alors en manque de liquidités ayant durci leurs conditions d'obtention de prêts. Ce qui a immédiatement entraîné un mouvement de recul du crédit de 2,8% du PIB entre 2009 et 2011, qui s'est poursuivi lors de la crise de la dette souveraine.
Si depuis, la politique très accommodante mise en place par la BCE -avec des taux au plus bas- a permis une reprise du crédit, elle a également favorisé le financement par les marchés de capitaux : par le biais de son programme d'achats de titres corporate notés investment grade tout d'abord (CSPP), qui a boosté la liquidité des marchés de capitaux et la demande de titres du même coup. Ce programme a également incité les investisseurs à rééquilibrer leurs portefeuilles avec des titres non-éligibles au CSPP, abaissant le coût d'émission pour les obligations moins bien notées. Enfin, de manière plus globale, la politique monétaire accommodante menée par la BCE a contribué à améliorer l'environnement économique en zone euro, et accru par là même la demande pour les titres d'entreprises.
Le mouvement de désintermédiation a été particulièrement marqué en France, poursuivent les économistes de S&P. Le financement obligataire des entreprises de l'Hexagone est ainsi passé d'un peu moins moins de 25% du financement des entreprises en 2006 à plus de 32% en 2017 : "Le marché de capitaux en France est profond et développé depuis longtemps, avec une proportion plus importante de grandes entreprises, qui ont un accès plus aisé au marché et aux investisseurs que dans les autres pays de la zone euro", explique ainsi S&P. L'Espagne et l'Italie, qui ont connu la plus forte contraction du crédit bancaire, ne sont pas les pays où le financement obligataire a le plus augmenté : il représente toujours moins de 5% en Espagne (contre 1% en 2006) et autour de 10% en Italie contre 5% avant la crise. Si les marchés de capitaux sont moins développés en Italie et en Espagne qu'en France, le recours plus fréquent au financement par actions explique aussi que le mouvement de désintermédiation y ait été moins prononcé. L'Allemagne, enfin, a très peu eu recours au financement obligataire, contrairement à la France, les entreprises outre-Rhin ayant surtout puisé dans leurs propres économies pour financer leurs investissements.Bien que Mario Draghi ait annoncé jeudi dernier le tapering et le retrait progressif de la BCE des marchés (les achats de titres s'achèveront en décembre 2018), S&P estime que le mouvement de désintermédiation devrait se poursuivre et que le financement par les marchés constitue un changement structurel en zone euro. D'autant que Francfort devrait continuer de réinvestir ses titres arrivant à échéance et que les taux resteront bas jusque l'été 2019 au moins : la liquidité restera donc importante ces deux prochaines années et la faiblesse des taux devrait continuer à inciter les entreprises non-financières à se financer sur les marchés. Enfin, le projet d'union des marchés de capitaux va également favoriser l'essor du financement obligataire, qui est encore peu développé dans la plupart des pays excepté la France, conclut S&P.
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