L’Europe relance la titrisation, mais sous conditions

Il y a quelques jours, la Commission européenne a publié une feuille de route pour la deuxième étape de la création d’une union des marchés de capitaux (UMC) en Europe. Un projet ambitieux qui avait déjà fait l’objet d’une feuille de route en 2015 de la part des institutions européennes. Aujourd'hui « le projet de l'Union Economique et Monétaire est relancé dans le contexte du Brexit et le challenge que cela représente pour l’avenir de l’Union », explique Jonathan Lewis, associé chez Clifford Chance. Aidé aussi par un contexte politique plus favorable, l’UMC a donc abouti en partie et notamment sur la relance de la titrisation en Europe.

Ce montage financier, banni de longues années durant de l’univers des marchés européens, suite à la crise des subprimes de 2007, a été reformulé et adapté à la nouvelle donne bancaire et financière de l’Europe. En partant du constat que depuis la crise souveraine, les taux des Etats au sein de l’Europe avaient des niveaux très différents les uns des autres, les institutions européennes ont réfléchi à un nouvel instrument permettant de garantir les engagements. Les instruments de titrisation pourraient être adossés à des obligations souveraines, émis par une entité commerciale ou une institution. Ainsi, « à l’actif il y aurait les obligations souveraines et au passif les obligations titrisées. Il n’y aurait donc pas mutualisation des dettes des Etats », souligne Jonathan Lewis. Car jusqu’ici, les propositions portaient plutôt sur des produits mutualisant les risques, ce que reprochait d’ailleurs le marché au projet d’Eurobond, un temps envisagé par l’Europe.

Le texte de relance de la titrisation en Europe a été mené avec « l’idée d’avoir une titrisation simple et transparente ayant un impact direct sur l’économie réelle. Le tout avec un niveau de sécurisation important pour les contreparties», explique Jonathan Lewis. C’est pourquoi, on parle ici de titrisation STS (Simple, Transparente, Standardisée). L’un des points les plus problématiques a été de déterminer le niveau de rétention que les banques vont devoir conserver dans leur bilan. Un principe qui permet au titrisant et au client d’aligner leurs intérêts. Les institutions européennes ont d'ailleurs eu du mal à s'accorder, la Commission proposant 5% alors que le Parlement demandait un minimum de 15%. « Au final, un compromis a été trouvé, autorisant les banques à avoir un taux de rétention de 5% accompagné d’une révision possible tous les trois ans », explique Jonathan Lewis.

Par ailleurs, le Parlement a demandé à ce que plusieurs garanties soient apportées vis-à-vis du dépositaire, en mettant en place une base de données des sous-jacents titrisés mais aussi des cédants, jusqu’ici anonymes. Des organismes indépendants pourront certifier l’éligibilité des instruments de titrisation. Enfin Brexit oblige, les autorités européennes ont profité de cette occasion pour exclure les pays tiers de ce règlement, notion systématiquement introduite jusqu'ici. En effet, si une titrisation a lieu en Grande-Bretagne, quid de cette opération après 2019 ?

Mais il existe encore beaucoup de freins, pour qu’un véritable marché de la titrisation se développe en Europe. Le premier réside dans la normalisation programmée de la politique monétaire de la BCE. Par ailleurs, il y a tout le poids de la réglementation qui a plutôt limité jusque-là le recours à ces produits. « Il faudrait donc assouplir solvabilité 2 et évoluer vers une égalité de traitement des risques comparables », estime ainsi l’avocat. Enfin, la refonte d’Emir annoncé en mai pourrait aussi porter un coup au développement de la titrisation.