Le basculement silencieux du capitalisme européen / L’ascension durable du non-coté

Longtemps perçu comme un sas avant l’introduction en Bourse, le private equity s’impose désormais comme un point d’arrivée. C’est l’un des enseignements structurants du récent rapport de PitchBook sur les perspectives 2026 du capital-investissement en Europe pour la zone EMEA (Europe, Moyen-Orient et Afrique) : le centre de gravité du capitalisme européen s’est déplacé durablement vers le non-coté, sans que le marché coté ne parvienne à reprendre l’initiative.

Le basculement est mesurable. Selon PitchBook, le ratio entre entreprises détenues par des fonds et sociétés cotées en Europe atteindrait 2,3 fois fin 2026, contre 2,1 fois fin 2025, un nouveau record historique. À cet horizon, le continent compterait près de 13 800 entreprises accompagnées par le private equity, contre environ 6 550 sociétés cotées. Comme le souligne le rapport, "la croissance des entreprises détenues par des fonds de private equity devrait continuer à dépasser celle des marchés cotés". Le phénomène n’est pas conjoncturel. Le non-coté a dépassé le coté en volume dès 2011, et la population d’entreprises détenues par des fonds a doublé depuis 2014, tandis que le nombre de sociétés cotées est resté globalement stable, oscillant depuis deux décennies entre 5 700 et 7 000, sans véritable dynamique de renouvellement. Le non-coté n’est plus une périphérie : il devient l’architecture dominante du capitalisme européen.

Quand l’entrée en Bourse cesse d’être la voie royale

Cette divergence reflète moins un emballement du private equity qu’un affaiblissement persistant du modèle boursier européen. Les IPO restent rares, souvent de taille modeste, et peinent à retrouver leur rôle de canal naturel de financement et de sortie. PitchBook observe ainsi que "l’activité d’introductions en Bourse en Europe est restée atone au cours des dernières années". En 2025, 115 introductions avaient été recensées à ce stade de l’année, contre 181 sur l’ensemble de 2024, pour des volumes jugés minces, malgré une fenêtre de marché techniquement ouverte.

Cette atonie des sorties est d’autant plus marquée que l’activité demeure concentrée sur un nombre très limité d’opérations. PitchBook met en avant l’"effet Klarna" : l’introduction en Bourse de la fintech représente à elle seule près d’un quart de la valeur totale des exits en Europe depuis le début de l’année 2025. En dehors de cette opération emblématique, le momentum des sorties reste faible, inférieur à celui de l’an dernier et largement dépendant de quelques transactions de grande taille. Lorsque des introductions ont lieu, elles concernent de plus en plus des entreprises déjà profitables, aux trajectoires mûries hors marché. En creux, la Bourse cesse d’être l’horizon obligé de la croissance.

Le non-coté devient le terrain naturel de création de valeur

Dans ce contexte, rester privé devient un choix stratégique assumé. Les sponsors prolongent la détention des actifs, privilégient les sorties de gré à gré, les transactions sponsor à sponsor ou des solutions alternatives à la Bourse. Le regain des opérations de retrait de cote depuis 2022 illustre cette préférence. La correction intervenue après le pic de valorisation de 2021 a en effet créé des opportunités d’acquisition pour les fonds, en particulier sur des sociétés cotées dont la valorisation boursière s’était déconnectée de leur potentiel industriel. Pour les investisseurs, le retrait de cote devient ainsi un point d’entrée attractif, permettant de conduire des stratégies de transformation à l’abri des contraintes du marché.

Le phénomène est d’autant plus marquant qu’il s’inscrit dans un environnement où les capitaux restent abondants. Malgré un ralentissement du fundraising institutionnel, les allocations vers le private equity continuent de progresser, portées par la diversification géographique des investisseurs et par l’essor de nouveaux véhicules semi-liquides. Le déplacement du pouvoir ne concerne pas seulement les entreprises, mais aussi les marchés eux-mêmes.

L’Europe aimant à capitaux du private equity

Car l’Europe attire de plus en plus de capitaux internationaux, notamment américains, qui voient dans son tissu fragmenté et faiblement valorisé un terrain d’investissement privilégié. Cette dynamique conforte le private equity dans son rôle de moteur principal des recompositions industrielles, là où le marché coté peine à offrir profondeur, visibilité et capacité d’absorption.

Reste à savoir si, comme le souligne PitchBook, "la pénurie actuelle d’introductions en Bourse relève d’un phénomène structurel ou conjoncturel". Le cabinet identifie plusieurs facteurs susceptibles d’inverser partiellement la tendance, à commencer par une réouverture franche du marché des IPO, soutenue par des taux plus bas et un regain d’appétit pour le risque. La question reste ouverte et, en attendant, le non-coté continue de s’étendre, non plus en marge, mais au cœur de l’économie réelle.