Vivendi encaisse la chute d'Universal Music / La baisse du portefeuille éclipse la bonne maîtrise des coûts

Le portefeuille de Vivendi a perdu plus de 750 millions d’euros de valeur en six mois, et l’été n’a pas arrangé les choses. Valorisé 5,1 milliards d’euros au 30 juin, contre 5,9 milliards fin décembre, il a surtout souffert du recul d’Universal Music Group, de loin la principale participation du groupe. La ligne UMG est ainsi passée de 4 milliards à 3,3 milliards d’euros sur le semestre. Depuis, le titre du groupe musical a encore décroché : au 31 août, les seules participations cotées de Vivendi ne valaient plus que 4,1 milliards d’euros, contre 4,8 milliards fin juin. La valeur globale du portefeuille d’investissement ressortait, elle, à 4,4 milliards d’euros. Vendredi, l’action Vivendi perdait 4,8 %, à 1,52 euro, signant la plus forte baisse du SBF 120.

UMG au cœur de la valeur de Vivendi

« Notre portefeuille d’investissement en sociétés cotées [...] reste affecté par la forte dégradation du cours de Bourse d’Universal Music Group », reconnaissent Yannick Bolloré, président du conseil de surveillance de Vivendi, et Arnaud de Puyfontaine, président du directoire. Au 31 août, UMG avait perdu 34,1 % depuis le début de l’année. Un mouvement d’autant plus déterminant que les résultats opérationnels de Vivendi ne constituent plus, à eux seuls, le meilleur thermomètre de sa valeur. Ils sont désormais « secondaires dans la valorisation », rappelle le bureau d’analyse Oddo BHF, qui souligne que « l’évolution du titre devrait continuer de dépendre principalement du cours d’UMG, de la décote de holding et de l’issue du contentieux avec CIAM ». Celui-ci reste ouvert : le 8 juillet, la cour d’appel de Paris a jugé, sur renvoi, que Vincent Bolloré et Bolloré SE ne contrôlaient pas Vivendi au sens du Code de commerce, écartant la thèse de CIAM. Cette dernière a toutefois formé un nouveau pourvoi en cassation le 27 juillet.

Cette lecture tient au périmètre actuel de Vivendi, issu de la scission de décembre 2024. Canal+, Havas et Louis Hachette Group ayant été séparés, Gameloft constitue aujourd’hui son principal actif opérationnel consolidé, rejoint depuis le deuxième trimestre par V Collection, tandis que le reste des actifs est essentiellement constitué de participations minoritaires. Dans cette configuration, l’endettement financier net devient un autre indicateur central, à mettre en regard de la valeur du portefeuille. Il atteignait 1,6 milliard d’euros fin juin, contre 1,5 milliard fin décembre, principalement après les investissements réalisés dans V Collection et Prisma Group ainsi que le versement du dividende.

Cette hausse de la dette pourrait toutefois commencer à se résorber au second semestre. Vivendi a encaissé après la clôture 25 millions d’euros de MediaForEurope et surtout 75 millions d’euros de dividende exceptionnel de Banijay à la suite de son rapprochement avec All3Media. « Ces encaissements post-clôture, pour un total de 100 millions d'euros, devraient contribuer à réduire la dette nette au second semestre », estime Oddo BHF. Ces flux s’ajoutent aux 92 millions d’euros de dividendes déjà encaissés au premier semestre, UMG compris.

Gameloft sous pression, la rentabilité tient

Les activités consolidées restent toutefois riches d’enseignements. Le chiffre d’affaires semestriel recule de 3,5 %, à 140 millions d’euros, et de 6,4 % à périmètre et changes constants. Gameloft en représente à lui seul 132 millions. La tendance s’est surtout dégradée au deuxième trimestre : les revenus du groupe ont reculé de 12,8 % à données comparables et ceux de Gameloft de 12,9 %, après une progression organique de 1,3 % de l’éditeur de jeux au premier trimestre. Invest Securities évoque ainsi une « une dégradation prononcée après une hausse de 1,3 % à périmètre et taux de change constants au premier trimestre ». Sur l’ensemble du semestre, Vivendi explique principalement le recul par la saisonnalité, les principaux lancements et mises à jour étant concentrés sur la seconde moitié de l’année.

La rentabilité livre un message plus favorable. L’EBITA publié tombe de 18 à 4 millions d’euros, mais il supporte 21 millions d’euros de coût net lié à la rupture conventionnelle collective engagée au siège. Hors cette charge, il aurait atteint 25 millions, soit 7 millions de mieux qu’un an auparavant. Les coûts corporate récurrents ont ainsi baissé de 13,8 %, tandis que l’EBITA de Gameloft progresse de 10,1 %, à 9 millions d’euros, malgré le recul de ses revenus. Pour Oddo BHF, cet EBITA retraité dépasse même de 11 millions d’euros ses attentes, « grâce notamment à la baisse de 13,8% des coûts corporate récurrents ».

La réduction des coûts du siège participe à l’adaptation du groupe à son périmètre actuel. La rupture conventionnelle collective, mise en œuvre à partir de juin, doit se traduire par le départ d’environ 40 % des effectifs du siège. Chez Gameloft, la maîtrise des dépenses a permis à la marge d’EBITA de progresser à 6,6 %, contre 5,5 % un an plus tôt, alors même que l’activité recule. Le groupe poursuit parallèlement son rééquilibrage vers le PC et les consoles, qui représentent désormais 49 % du chiffre d’affaires de l’éditeur.

Le portefeuille reste l’enjeu central

Le second semestre reposera notamment sur les lancements de Gameloft, les principales sorties et mises à jour étant concentrées sur cette période. Mais l’enjeu principal restera la gestion et la valorisation du portefeuille. L’acquisition de V Collection et la prise de 13,58 % de Prisma Group au printemps montrent que Vivendi ne se contente pas d’administrer les participations déjà détenues. « Créer de la valeur, développer les activités que nous contrôlons et gérer activement notre portefeuille d’investissements » constituent les trois axes revendiqués par la direction. À plus court terme, les dividendes encaissés pendant l’été devraient contribuer à alléger la dette nette au second semestre. Mais la trajectoire boursière d’UMG restera déterminante pour la valeur du portefeuille de Vivendi et, par ricochet, pour celle du groupe lui-même.