Les marchés inquiets du risque de liquidité

« L’assèchement des liquidités sur le marché obligataire pourrait déclencher la prochaine crise financière », déclarait la semaine dernière le géant du private equity Stephen Schwarzman, tandis que le chercheur Nouriel Roubini affirmait de son côté : « l’illiquidité des marchés sera l’étincelle qui provoquera l’effondrement ». Ces propos traduisent la crainte généralisée sur les marchés financiers d’un emballement des taux souverains cet été lorsque les émissions seront moins importantes, ou à l’automne lorsque la Fed remontera ses taux. Toute annonce ou choc exogène (une sortie de la Grèce par exemple), pourrait entraîner une forte hausse des taux souverains, en raison donc d’un déséquilibre entre l’offre et la demande sur le marché obligataire.

Pour quelles raisons ? Tout d’abord parce que compte tenu des contraintes réglementaires, les banques font moins de trading et sont moins actives sur les marchés de taux d'intérêt, explique Marc Fiorentino. Or, ce sont elles qui étaient les principaux pourvoyeurs de liquidité en étant « market makers » c'est-à-dire en fournissant à tout moment des cours d'achat ou de vente sur presque toutes les dettes du monde. Par ailleurs, les volumes d’émissions sont généralement plus faibles l’été, ce qui accentue les mouvements à la hausse et à la baisse en cas de choc. Sachant que l’assèchement des marchés est déjà visible, y compris dans des marchés traditionnellement profonds tels que celui des Treasuries, dont le volume de trading a connu un fort déclin ces dernières semaines. Si donc les fonds, qui ont beaucoup investi en obligations réputées sûres mais de moins en moins liquides, se débarrassent massivement de leurs titres cet été en cas de choc externe ou en septembre après la décision de la Fed, et qu’ils ne trouvent personne pour les leur racheter, le mouvement pourrait être très violent.

Faut-il pour autant s’alarmer outre-mesure ? Certains analystes soulignent que ces arguments sont surestimés : tout d’abord parce que même avant les changements de régulation, les banques ne se portaient pas nécessairement acheteuses de dernier recours en cas d’emballement des taux. Ensuite, les marchés obligataires ont déjà connu des périodes où ils étaient testés, comme en 2013 au moment des retraits massifs de Pimco, sans pour autant qu’ils ne s’effondrent. Enfin, parce que même si la Fed remonte ses taux et provoque un mini choc, il devrait tout de même y avoir suffisamment de fonds de pension et assureurs pour empêcher un krack, estiment certains observateurs de marché.

Les investisseurs devront peut-être simplement s’adapter à un monde où les turbulences et la volatilité sur le marché obligataire seront sans doute plus courantes. Et, selon Robert Michele CIO chez JP Morgan, le fait qu’il y ait moins de market makers va inciter les investisseurs à acquérir les titres de façon plus avisée, moins comme une activité de trading mais comme un placement de moyen terme dont il faudra anticiper la sortie. Bref cela pourrait inviter à plus de discipline sur les marchés.